核心观点：中性偏空。巴西4月下半月产糖量同比降幅超于市场预期，短期内给予了内外糖价的利好支撑，但原糖已经阶段性见顶，5月降雨偏少，理应利于巴西甘蔗压榨，产糖量有回升预期。国内方面，进口预计将逐步放量，且4月仍存在少量的糖浆进口，预计巴西糖进口将成为二季度末压制糖价涨幅的主要因素。
国外供需格局：中性。1）巴西4月下半月产糖量为85.6万吨，较去年同期的185.3吨减少99.7万吨，同比降幅达53.79%。2）印度食糖减产的消息已经经历了两次炒作，后面“冷饭热炒”的概率不大，除非印度由出口转进口。3）泰国2024/25榨季是增产没有悬念的。4）印度和泰国2025/26榨季食糖大概率是丰产的，印度政府前期批准的100万吨食糖出口已经签约了60万吨，后面剩下的40万吨还留在印度境内。
国内供需格局：中性。目前国内白糖市场呈现三种现实状况，第一，现货坚挺，制糖集团手中的现货已经销售了大半，累计销糖率创25年最高。第二，基差大，贸易商套保后基差走阔及时平仓，导致盘面难跌。第三，进口量目前较少但后期有放量预期，导致盘面难以大幅上涨。
进口利润：偏空。目前配额内外进口糖的利润窗口均已打开。
进口量：偏空。2025年4月份我国进口食糖13万吨，同比增加7.57万吨；2025年4月份我国进口糖浆和预混粉（含税则号1702.90、2106.906）合计8.54万吨，虽然同比减少10.60万吨，但仍有存在。
基差：中性。郑糖2509合约面临着大基差的支撑。
一、行情回顾
最近一周，基本面变化不大，郑糖呈现窄幅震荡，而原糖已经消化了4月下半月巴西产糖量不及预期的利好，开始扭头向下。
二、全球白糖供需格局分析
2.1 原糖净多持仓增加
能源价格走高叠加巴西中南部地区4月下半月甘蔗压榨量以及糖产量大幅下滑，市场供应担忧情绪再起，支撑糖价走强。据CFTC公布的最新周度持仓报告显示，截止5月13日当周，对冲基金及大型投机客持有的原糖净多头仓位为28930手，较之前一周增加6490手，多头持仓为200858手，较之前一周增加4708手，空头持仓为171928手，较之前一周减少1782手。不过考虑到巴西尚处于新榨季早期阶段，而市场对后期收割进度回升预期较强，国际糖价触及一个月高点后持续回落，后续基金市场情绪是否会发生变化还需等待仓位情况进行验证。
2.2 印度本榨季食糖产量足以满足国内需求
印度糖和生物能源制造商协会（ISMA）周四在一份声明中称，截至5月15日，印度糖产量已达2574.4万吨，只有两家糖厂依然运转。根据ISMA的说法，仍在运转的两家糖厂位于泰米尔纳德邦，那里的主要压榨工作仍在进行中。为了增加产量，南卡纳塔克邦和泰米尔纳德邦的几家糖厂预计将在特殊的压榨季节（通常从2025年6月7月持续到9月）恢复运营。
从历史上看，卡纳塔克邦和泰米尔纳德邦的在这段特殊压榨期会贡献大约40-50万吨糖。
印度2024/25榨季食糖净产量约在2610-2620万吨。其中包括到5月中期之前生产的2574.4万吨，以及泰米尔纳德邦和卡纳塔克邦在特别压榨季预计生产的40-50万吨。
印度本榨季的年初糖公开库存为800万吨。考虑到2800万吨的国内消费量预估，以及至多90万吨的出口量预估，年末库存预计将在520-530万吨。缓冲库存合适，能确保该国有足够的食糖库存来满足其国内需求。
三、国内白糖供需格局分析
3.1 我国食糖进口开始进入逐步放量阶段
据海关总署公布的数据显示，2025年4月份我国进口食糖13万吨，同比增加7.57万吨。2025年1-4月份我国进口食糖27.84万吨，同比减少97.91万吨，降幅77.86%。2024/25榨季截至4月，我国进口食糖174.01万吨，同比下降137.73万吨，降幅44.18%。2025年4月份我国进口糖浆和预混粉（含税则号1702.90、2106.906）合计8.54万吨，同比减少10.60万吨。
3.2 基差目前变化不大仍处于相对高位
随着盘面价格下跌，基差攀升，贸易商盘面平仓，现货抛售，价格更具竞争力的基差糖流入市场。
3.3 配额外进口利润走阔
最近一周，配额外进口利润有所走阔，原糖跌至18美分以下至17美分以上阶段中，国内点价买船较多，按照船期推算，进口放量要到6月之后，只要后期原糖不再大幅度反弹，则点价进口窗口仍在，进口就一直会存在放量的预期。
四、后市展望
原糖5月合约在交割前大幅下跌，叠加巴西中南部开始新季生产，配额外的进口利润窗口打开，按船期推测，6月将迎来进口放量，国内供应最紧张的阶段已经过去。国内方面，整个4月贸易商做扩基差，大量采购现货并在盘面上卖出套保，使得4月产销率创新高。但随着盘面价格下跌，贸易商盘面平仓，现货抛售，价格更具竞争力的基差糖流入市场。另一方面，外盘价格下跌后进口利润窗口打开，未来进口供应将陆续增加，郑糖6月可能迎来拐点。
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